El capital de riesgo, lo básico
(Un conocedor revela cómo opera el capital de riesgo) (2151)
Joseph W. Bartlett
Un sistema dedicado al capital de riesgo, sumamente especializado, busca interesar a los inversionistas en las empresas de arranque que trabajan con tecnología de punta.
Joseph W. Bartlett es abogado en el bufete de Sonnenschein Nath & Rosenthal LLP, en la ciudad de Nueva York. Ex subsecretario de Comercio de Estados Unidos, es profesor invitado en la Johnson School of Business, de la Universidad de Cornell, y fue profesor adjunto visitante en las escuelas de abogacía en la Universidad de Stanford y la Universidad de Nueva York. Bartlett es fundador y presidente de VC Experts Inc., y editor en jefe de La Enciclopedia del Capital Accionario Privado y el Capital de Riesgo (
www.vcexperts.com).
La economía de Estados Unidos debe mucho del crecimiento que experimentaron en la posguerra las empresas de arranque, con énfasis en la tecnología, muchas de las cuales han crecido y contribuido mucho al empleo, la riqueza y la innovación, los emblemas de nuestra prosperidad durante los 50 años transcurridos. La historia de cómo estas pequeñas empresas atraen la inversión, o sea el capital de riesgo, que necesitan primero para sobrevivir y luego para crecer, se basa en una cultura que valora el optimismo y la aceptación del riesgo, que tiene políticas gubernamentales con visión de futuro y favorables a la inversión y cuenta con la energía y el impulso del empresario individual.
Dado que Estados Unidos no monopoliza estas características, parece probable que la asociación entre los inversionistas de capital de riesgo y los empresarios con tecnología de punta
resulte cada vez más un fenómeno compartido y de alcance mundial.
Conocer la terminología
El mundo del capital de riesgo emplea una nomenclatura creada por individuos que disponen de información reservada a los miembros de un cierto grupo o círculo. Una empresa nueva se denomina de "arranque". Dado que gigantes de la tecnología como Hewlett-Packard y Apple Computer remontan literalmente sus orígenes a talleres instalados en garajes domésticos, se originan en el "garaje" de su fundador. Debido a que un fundador busca el crecimiento rápido, a los principiantes con éxito a veces se los llama empresarios "gacelas".
Una nueva empresa se construye inicialmente con mucho trabajo, el "capital de transpiración" que aporta el fundador, además del financiamiento procedente de "amigos y familiares", y luego de los ángeles - personas acaudaladas cuyas inversiones pueden parecerle al fundador, por lo menos, actos virtuosos - que culminan con el compromiso de obtener fondos de capital de riesgo administrados por profesionales, a menudo conocidos como Capital de Riesgo (VC). En esta coyuntura pueden ocurrir una o más rondas de financiamiento, las "Series A", "Series B". y así sucesivamente. Al arco recorrido por el principiante "gacela' a medida que avanza desde el financiamiento privado a la compañía cuyas acciones se negocian en público, se lo conoce a menudo "el embrión del IPO" (Oferta Pública Inicial de acciones de una corporación).
Cada uno de estos rótulos, y otros que no se menciona aquí, son sólo eso - abreviaturas de cosas y fenómenos que varían ampliamente en la práctica real. Aquí me concentraré en cómo los empresarios "gacela" han gestado con éxito en Estados Unidos.
El imperativo cultural
¿Cómo hace el fundador de una empresa, que empieza en su garaje, para solicitarles con éxito a los ángeles, y luego a los VC, capital de crecimiento? ¿Cuáles son los elementos centrales del proceso? Los valores realmente primordiales con que cuenta un principiante son la mentalidad, la energía y la dedicación del fundador de la empresa. Para decirlo de otra manera, las características de carácter del empresario son, por sí mismas, una forma de capital de riesgo.
En este sentido, Estados Unidos se ha visto particularmente favorecido al contar con individuos que combinan el optimismo, la confianza y un enorme apetito por el riesgo. Después de todo, las probabilidades dan a entender que abrir una empresa de arranque exitosa en el garaje de su casa (o, como es el caso de Steve Jobs, de Apple Computer, en el garaje de la casa de sus padres) no es, en términos estadísticos, un uso sensato del tiempo y la energía. La tasa de fracasos es alta. Se requiere un nivel enorme de optimismo y confianza, de parte del fundador, de decirse a sí mismo: "A pesar de las probabilidades en contra, puedo hacer mucho dinero con esto y disfrutar mucho con la satisfacción de seguir adelante".
También es esencial un saludable apetito para correr riesgos. Por esta razón, es improbable que el capital de riesgo florezca en sociedades donde las normas culturales, la política gubernamental y la inercia burocrática desalientan a correr riesgos. El capital de riesgo requiere un equilibrio apropiado entre riesgo y recompensa. Si las consecuencias del fracaso implican no sólo la bancarrota legal sino también la ruina personal, el modelo del capital de riesgo no levantará vuelo.
Del otro lado de la medalla, el apetito de riesgos que siente el fundador debe ser aguzado por la posibilidad, no importa las probabilidades en contra, de recompensas sensacionales; esto implica, a su vez, un ambiente de impuestos bajos y la ausencia de obstáculos burocráticos al éxito empresarial. Es la posibilidad de una enorme ganancia lo que atrae a los empresarios estadounidenses - no las probabilidades--, sino el goce económico y psicológico que se siente cuando la jugada rinde beneficios.
La capacidad de un fundador para aprovechar una oportunidad, actuar con confianza y aceptar los riesgos es apenas el comienzo de la historia. Es también decisivo un sistema de leyes y normas sociales que proteja la propiedad intelectual; asegure la educación pública universal; permita a los empleadores contratar y, lo que es más importante, despedir a los empleados según las necesidades de la empresa; y garantizar, dentro de límites legales razonables, la capacidad del inversionista de invertir su capital en negocios que considera promisorios.
Conseguir el capital de riesgo
Suponiendo que se dispone de capital de inversión adecuado, ¿cómo un principiante estadounidense típico, consigue capital que recompense equitativamente el "capital de esfuerzo" del fundador como el riesgo que corre el capital del inversionista? Con el correr de los años, los estadounidenses han inventado estructuras y procesos para la negociación entre empresarios e inversionistas, que garantizan el flujo continuo de capital hacia las empresas de arranque que lo necesitan.
Los fundadores de empresas han tenido que conseguir los instrumentos y el conocimiento necesarios para presentar propuestas que permitan a los inversionistas evaluar con equidad las perspectivas de éxito de un principiante. Los inversionistas, a su vez, han desarrollado términos financieros que les ofrecen la oportunidad justa de lograr beneficios, que puedan competir con otros tipos de inversiones, ajustados por riesgo, y sin que resulte confiscatorio. Los términos financieros que favorecen al empresario corren el riesgo de no poder atraer capital de riesgo, en tanto que los acuerdos demasiado severos desde la perspectiva de un fundador privan al empresario del incentivo para invertir su "capital de esfuerzo" en la empresa nueva.
La larga historia de las negociaciones entre empresarios e inversionistas ha trazado un mapa para la inversión de capital de riesgo relativamente claro y bien definido . Como alguien que estuvo involucrado en la evolución de este proceso, a principios del decenio de 1960, puedo dar testimonio de que el ensayo y el error, conocidos en literalmente centenares de miles de transacciones, ha resultado en un consenso y estandarización de los sistemas de medición necesarios.
De modo típico, el fundador de una empresa de arranque recauda dinero para organizarse usando al máximo su tarjeta de crédito y tomando un préstamo sobre el valor de su propia casa. "Les paga lentamente" a sus acreedores para ganar tiempo para probar mejor el producto en su garaje. Si los resultados son prometedores, organiza reuniones de amigos y familiares, procura inversiones de compañeros en la universidad, de parientes, de viejos amigos y de colegas en el trabajo diario.
A continuación recurre a los "ángeles", los inversionistas financieros que se especializan en suministrar capital de riesgo a empresarios pequeños principiantes. El turno de llegar a los ángeles es más arduo, porque en Estados Unidos hay grupos de ángeles organizados, al igual que conferencias de industrias, competencias entre planes empresariales, clubes de capital de riesgo y otros sitios establecidos donde los ángeles se reúnen y examinan propuestas.
Los ángeles en serie, aquellos que ya han invertido con éxito en empresas de arranque , son los inversionistas más buscados, particularmente porque pueden "añadir valor" - consejo empresarial, contactos, directivas de ventas - a la empresa. Para obtener capital de los ángeles se requiere una buena cantidad de llamadas telefónicas, llamadas a la puerta y un mucho trabajo dentro de una red. Los agentes que se ocupan de colocar dinero frecuentemente pueden ayudar a encontrar la guía, o a la "vaca del cencerro" que conduce al inversionista de riesgo. Cuando se tiene a un inversionista de riesgo, puede ser más fácil atraer a otros.
El proceso no es fácil, pero ciertas provisiones de la ley estadounidense son de ayuda. La ley estadounidense ve con buenos ojos que se hagan solicitudes a individuos con un valor financiero neto elevado, presumiendo que tengan suficiente valor neto. También puede ser atractivo el trato impositivo que favorezca a los ángeles, dado que el gobierno federal carga con la mitad de la cuenta en forma de deducciones impositivas.
La estructuración del acuerdoMás aun, las hojas de ruta que bosquejan los términos del acuerdo entre el empresario y el inversionista de capital de riesgo se vuelven más fáciles de leer. Hay una cantidad de encuestas que indican los términos estandarizados de un acuerdo entre mercado e industria. Pueden obtenerse esos acuerdos en grupos como la National Venture Capital Association, en las bibliotecas de las firmas legales y de los asesores que practican en este campo en forma rutinaria.
Los empresarios comprenden que los inversionistas de capital de riesgo esperan una tasa media de rendimiento interno (IRR) del 20 por ciento, computada en la totalidad de la cartera. La tasa IRR es el término de referencia de la industria que combina la tasa de apreciación de una sociedad de inversiones entre la inversión y la venta, con una tasa de rendimiento asegurada en las distribuciones internas. En otras palabras, mide el rendimiento obtenido por el inversionista durante el límite de tiempo anticipado de cinco a siete años, entre la inversión y el egreso (cuando el inversionista vende su inversión).
Por lo tanto, el fundador de una empresa de arranque, cuando recurre a capitalistas de riesgo, comprende que debe presentar estimados realistas que se basen, típicamente, en ingresos reales y que, cuando se los someta al ajuste por riesgo, satisfagan el objetivo de tasa de rendimiento interno del inversionista. Dado que las evaluaciones en una etapa temprana tienden a verse influenciadas por las tendencias percibidas por los VC y por el instinto de manada, muchos inversionistas dependen de "evaluaciones de preingreso monetario" ofrecidas por diversas organizaciones que se ocupan de llevar esas cuentas.
El punto crItico es que las lecciones extraídas de las legiones de transacciones permiten la eficiencia y facilitan la estructuración de acuerdos. El regateo innecesario, sobre cuestiones relativamente triviales, prevalece cada vez menos. Basados en la experiencia duramente adquirida, inversionistas y empresarios disponen de una idea justa de lo que pueden dar y de lo que quieren recibir para hacer que el proceso funcione. Cuando se alinea la parte compradora con la parte vendedora, la transacción se cierra con un mínimo de costos de fricción y tiempo malgastado. Las partes pueden concentrarse en las variables principales: valor de la tecnología del principiante, su competencia, la calidad de su gerencia, el periodo de tiempo hasta el egreso y el probable precio de egreso. Los jugadores contribuyen colectivamente a un ambiente que minimiza los riesgos excéntricos y superfluos.
Los gobiernos federal y estatales han contribuido a este proceso al relajar las reglamentaciones restrictivas. Los tribunales estatales de Delaware, donde residen muchas corporaciones estadounidenses, han aclarado las reglas del gobierno corporativo aplicables. Entre tanto, la ley preeminente, la contabilidad y las firmas de bancos de inversión han trabajado para estandarizar la estructura de los acuerdos y el lenguaje de los contratos. El proceso ha sido, por supuesto, gradual y acumulativo, en el que un éxito engendraba otro éxito. En última instancia, uno encuentra otra vez el imperativo cultural estadounidense del optimismo, confianza y ansia de correr riesgos. Estos valores acicatean tanto a los capitalistas de riesgo como a los empresarios a construir juntos un sistema integrado que atienda sus necesidades colectivas. ES uno de los principales apoyos para el crecimiento económico y la prosperidad en Estados Unidos.
Un horizonte abiertoUna consecuencia promisoria es que, en los últimos años, estudiantes de todo el mundo han estudiado en mis clases, y en otras, este fenómeno del capital de riesgo y han regresado a sus países con la lección aprendida. Los relatos de éxito se propagan por el mundo, particularmente en "las tres Ïes" - Irlanda, India e Israel.
Los modelos en competencia, basados en el arbitraje de la mano de obra de bajo costo y la riqueza derivada del petróleo, llevan a una economía hasta cierto punto. En última instancia, es la innovación y la tecnología lasl que ofrecen un horizonte abierto y son un recurso inagotable.
Las opiniones expresadas en este artículo no reflejan necesariamente los puntos de vista o políticas del gobierno estadounidenses.
(El Servicio Noticioso desde Washington es un producto de la Oficina de Programas de Información Internacional del Departamento de Estado de Estados Unidos. Sitio en la Web:
http://usinfo.state.gov/esp)
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